今年前三季度，公司共实现营业收入8.88亿元，同比增长30%；前三季度综合毛利率34.1%，同比提升5.5个百分点；归属母公司净利润1.43亿元，折合每股收益0.71元，同比增长60%，符合市场预期。其中三季度单季实现营业收入3.26亿元，同比增30.4%，环比持平；毛利率36.2%，同比提升5.6个百分点，环比提升3.27个百分点；实现净利润5615万元，折合每股收益0.28元，同比增长53.8%，环比增长13.5%。三季度的三项费用率为12.4%，环比提升1.1个百分点，主因管理费用率提升；同比提升1.9个百分点，主因销售费用率和财务费用率提高。
产品毛利率继续扩张。受益于减水剂的成本端下降，三季度综合毛利率环比提升3.27个百分点，同时我们预计其他几块业务的毛利率继续略有提升。我们预计应收账款的周转情况和上半年基本持平。销售的快速拓展引起销售费用率的提升，我们认为这是公司在快速发展的前期所无法避免的，未来会随着规模效应降低。
公司同时公告10月24日与自然人周新签订股权转让协议，我们预计今年合并约2个月报表，主要为明年减水剂业务的继续快速增长提供动力。科之杰将注入流动资金到被收购企业，被收购的企业仍由周新团队运作，收购价款从归还的流动资金中兑付。根据协议，周新团队必须在今年11月开始的三年内至少完成净利润2200万元、2600万元和3000万元，才能全额拿到约定的收购价款。
我们预计公司2012-2014年的每股收益分别为1.05元，1.40元和1.78元，目前的股价对应市盈率分别为16.7倍，12.6倍和9.9倍，维持“买入-A”评级，目标价23元。
风险提示：原材料价格大幅上涨，减水剂行业竞争加剧拉低毛利率。
