建研集团调研：分析师于2013年4月9日前往建研集团调研，与公司高管进行了深入交流。对公司经营状况，项目进展，公司未来发展趋势，股东情况进行了深度咨询。现形成调研简报如下：
参会人员：副总裁麻秀星，外加剂副总段保卫，证券代表柯麟祥
1、混凝土外加剂业务：
1.1、外加剂市场规模逐渐集中
2012年混凝土18万立方，同比增长20%，对应2012年外加剂产值为200亿。其中江苏博特实现收入17亿元，同比增涨16.44%;吉龙化学10亿收入，与2011年基本持平，建研集团收入为8.01亿，同比增长48%，为前5大龙头企业中增速最快，目前市场占有率4%。就集中度而言，外加剂行业前10大企业市场份额在不断集中的，行业整体逐渐向集团化发展。
1.2、销售网点布局基本完成，为销售扩张打下良好基础
公司在2012年进行了大量并购业务，外加剂产量由2011年的18万吨激增至2012年末的51万吨，外加剂产量迅速扩张。这块业务毛利率基本维持在20%以上，整体上以区域扩张来带动净利润的增长，公司通过提高地区市场占有率来提高议价能力，从而提高产品净利润。除了公司建设的8个生产基地外，建研集团对江西，云南，广西，安徽，东北，甘肃，宁夏、海南等地销售网点布局基本完成，随着2012年产能的释放，完善的销售渠道更有助于公司快速消化产能，抢占市场。
1.3、新增产能集中于西南，西北地区，河南，浙江产能利用率将达到合理水平
河南公司：生产线为20万吨脂肪族、5万吨萘系。2012年销售比例为：脂肪族：70%，萘系：25%，羧酸5%。由于2012年上半年收购公司基础较差，建研集团进行大量内部治理，包括硬件和软件改造，恢复生产后的河南生产线2012年下半年开始盈利，并且呈现毛利率逐渐上升态势。随着技改和管理的逐渐完善，2013年河南生产线将成为公司较大的利润增长点。
陕西公司：2012年公司租赁产房产能为2.5万吨聚羧酸外加剂。新建的5万吨三代自动化生产线将于2013年7月投产运行。较为完善的销售网络布局将对全省业务扩张将产生积极影响，下半年有望呈现爆发式增长。
贵州公司：贵州新建一条5万吨三代线，预计将于2013年9月份投产使用，二期产房预留，计划最终达到10万吨产能规模，目前3万吨生产线作为备用设备。贵州省近年来固定资产投资规模呈现快速上升态势，公司外加剂业务方面也把贵州作为重点发展区域。目前建研集团在贵州外加剂市场占有率为40%，为市场占有率最高的外加剂企业，在旺盛的混凝土需求下，该地区净利润率和收入均将维持较高增长。
广东公司：拥有5万吨萘系和2万吨羧酸生产线，目前已经全部完成技改。为了强化广东地区销售，实现行业前5的市场目标，建研集团派驻最强销售团队进入广东，目前该地区销售情况良好，维持1季度增速25%左右预判，随着聚羧酸产品销量的逐渐增加，广东地区毛利有望进一步提高。
1.4、外加剂毛利率波动平稳，多项措施保证利润水平
2007-2012年减水剂毛利率出现较大波动，主要源于2010年原材料幅度大幅上涨，导致毛利率下滑严重。公司目前进一步强化的原材料成本管理措施，从采购、生产、配方等方面进行管理，针对个别项目个别管理的原则，保证外加剂业务毛利率处于正常范围。
预计2013年减水剂销售价格波动情况平稳，原材料价格略微上涨。从目前情况来看，丙酮、环氧乙烷、工业萘价格相对2013年初均有下跌。预计2013年原材料价格略微上涨，总体持平态势。另外，为了避免原材料的大幅波动，公司对2，3代产品的结构，也将跟随原材料价格的变化进行微调，以保证盈利能力最大化。
1.5、核心竞争力：
A、客户粘性高：公司定位自己为混凝土应用技术传播者，混凝土技术研究机构，客户粘性主要依靠公司再混凝土技术方面的服务。跨地区的销售网络，将是未来公司销售量大幅提升最为重要的基础，也是最重要的优势。此外，定期举办客户端技术研讨会，组客户端的技术人员做培训，无形中导入建研集团产品的应用，增强客户粘性。由于公司较强的现金流动性，较低的销售价格和较长的赊款时间，也是公司进驻新区域的优势所在。
B、技术服务：外加剂为非标准化产品，特别以建研集团为例的终端销售为主的外加剂企业，销售包含了复配和应用技术水平的综合性服务商，技术服务成为终端考虑购买外加剂级的主要考虑因素。例如在混凝土销售过程中，根据不同的工程需求不同品质的混凝土材料，进而需求各种配比的外加剂需求，单一个合成产品不能满足其技术需求。
C、上市公司的品牌和资金优势。
2、建筑检测：现金牛业务为其他业务发展提供支持
综合技术检测服务：由于公司在厦门、福建大部分地区市场需求稳定（预计每年增长率在10%-15%左右）。新增的泉州建筑设计院，重庆、上海等检测站点也在逐步扩张。该项业务为公司提供了充裕现金流，为公司开展外加剂等其他业务提供流动性，保证资金正常运营。
目前公司已经获得建筑节能工程质量检测资质，接受厦门市委托，对部分公共建筑做能耗测评，并参与节能改造，在建筑节能领域迈出了良好的一步。分析师认为，凭借公司在厦门市场良好的检测市场，公司将在绿色建筑方面实现跨越式发展。
长期来看，公司检测技术服务维持每年10-15%增速相对合理，毛利率短期内逐渐回升至正常值，随着重庆站点市场逐渐打开，毛利还将进一步提升。目前厦门业务基本处于半饱和状态，业绩稳定，为公司提供持续的现金流保障，新业绩来自于新区域的扩展（福建省周边）地区的检测业务。
3、墙体材料：进入卖方市场的灰砂砖市场
常青树建材（福建）开发有限公司（以下简称“常青树公司”）是厦门建科院集团的核心子公司之一，专业从事自节能加气混凝土砌块产品生产，致力于推进墙材革新和建筑节能工作。公司目前产能50万立方米。该项业务2012年实现营收7005万元，实现利润2562万元，毛利率36.59%，是仅次于检测服务的盈利部门。
蒸压灰砂砖是以砂和石灰为主要原料，允许掺入颜料和外加剂，经坯料制备、压制成型、经高压蒸气养护而成的普通灰砂砖。蒸压灰砂砖技术成熟、性能优良又节能的新型建筑材料，它适用于多层混合结构建筑的承重墙体。由于福建省从2007年开始禁止使用粘土砖的规定，相应的新型墙体材料应用在福建省获得较好的市场份额。公司计划引入5万吨蒸压灰砂砖生产线，预计6月份试生产，预计该项目毛利率将达到40-50%。新型墙体材料的应用，也成为公司另一利润亮点。
4、调研结论及盈利预测：
1）外加剂业务属于强周期性，一般而言，外加剂和商混为周期为1，2，3，4季度逐渐增长。不排除公司继续在2013年通过并购方式扩张减水剂业务的可能。分析师给予传统的厦门，漳州外加剂市场增速为27%的假设，河南、贵州、陕西是未来该项业务的主要增长点。
2）检测技术服务：传统的厦门市场检测业务稳定，新增业务主要来组福建周边地区。预计未来2年重庆地区增速将相对较快，而厦门则维持10-15%的收入增速，毛利率基本稳定在50%上下。
3）混凝土和新材料业务：加气混凝土砖和蒸压灰砂砖属于卖方市场，能够维持较高的毛利率，受益于福建强制政策影响，该项业务近年来增速较快，也是公司未来重点打造的方向。
公司各项业务正处于有序发展阶段，销售网络的铺开为业绩爆发打下良好基础，公司综合技术服务业务，为外加剂、新材料等业务形成了较强的现金流保证，使得公司减水剂业务能够快速发展。分析师预计公司2013-15年将实现营业收入17.92、23.91和31.82亿元，增速分别为37%、33%和33%。实现净利润2.70、3.55和4.73亿元，增速分别为：39%、32%和33%。对应2013-15年EPS分别为：1.33、1.75和2.33元/股。当前股价对应PE为：14X、11X、8X。介于公司较高的成长性，维持“买入”评级。
